策略大勢研判：市場為何不買“降息”的賬

　　投資要點

    　　“穩(wěn)增長”政策將持續(xù)加碼

    　�。ㄒ唬┭胄姓�策邊際寬松的跡象已逐步明朗

    　　11 月18 日央行以利率招標方式開展了1800 億元7 天逆回購操作，中標利率較上期下降5 個基點，央行逾四年來首次下調(diào)7 天期逆回購中標利率。在此之后，11 月20 日，LPR 迎來改革后的第四次報價，1 年期和5 年期LPR均下降5BP，OMO 降息和LPR 報價的調(diào)整向我們傳遞了怎樣的信號呢？

    　　此次降低逆回購利率是11 月5 日超預(yù)期下調(diào)MLF 操作利率后央行的首次操作，從近年以來的經(jīng)驗來看，一般央行逆回購利率與MLF 操作利率會同步調(diào)整，此次調(diào)整與MLF 操作利率依舊保持同步，對后續(xù)政策的指引作用相對有限，但對市場而言依舊起到了穩(wěn)定預(yù)期的作用。

    　　根據(jù)我們宏觀團隊對LPR 報價調(diào)整的點評，在銀行依然缺乏壓縮利差意愿的情況下，未來央行可能會保持偏松的政策基調(diào)，引導(dǎo)貨幣市場利率下行，降低銀行的負債成本，或繼續(xù)采取價格手段，推動LPR 利率的下調(diào)，降低實體融資成本。

    　　從央行全面降準，到MLF 降息，再到OMO 降息和LPR 報價的調(diào)整，近期政策利好集中釋放，央行政策邊際寬松的跡象已逐步明朗。

    　�。ǘ�）后續(xù)穩(wěn)增長政策力度將進一步加大

    　　2019 年11 月19 日，人民銀行召開金融機構(gòu)貨幣信貸形勢分析座談會，強調(diào)要繼續(xù)強化逆周期調(diào)節(jié)，增強信貸對實體經(jīng)濟的支持力度；要發(fā)揮好貸款市場報價利率對貸款利率的引導(dǎo)作用，真正參考貸款市場報價利率定價，促進實際貸款利率下行。在此前的2019 年第三季度貨幣政策執(zhí)行報告中，央行將之前的“適時適度進行逆周期調(diào)節(jié)”調(diào)整為“加強逆周期調(diào)節(jié)”，并刪掉了“流動性總閘門”等字眼。

    　　近期政策信號進一步傾向于穩(wěn)增長，再度印證了現(xiàn)階段“穩(wěn)增長”是政策的首要目標，后續(xù)穩(wěn)增長政策力度可能進一步加大。十月份經(jīng)濟數(shù)據(jù)顯示當(dāng)前經(jīng)濟供需兩弱，同時信貸數(shù)據(jù)低于預(yù)期，逆周期調(diào)節(jié)和穩(wěn)增長政策的必要性尤為凸顯。此前豬價上行引發(fā)了高通脹預(yù)期，令市場擔(dān)憂這對政策節(jié)奏是否會產(chǎn)生一定約束，然而從近期的政策來看，現(xiàn)階段“穩(wěn)增長”應(yīng)該是政策的首要目標，后續(xù)穩(wěn)增長政策力度將進一步加大。

    　　大勢判斷：適當(dāng)左側(cè)潛伏穩(wěn)增長發(fā)力端

    　　（一）連續(xù)降息之后，為何市場反應(yīng)平平

    　　近期央行持續(xù)釋放寬松信號，然而A 股市場似乎并未買賬，從本周市場表現(xiàn)來看，周一央行宣布OMO 降息之后，周一、周二市場連續(xù)上漲，隨后出現(xiàn)　　回調(diào)，滬深300 周跌幅0.70%。

    　　股市是否上漲需要對基本面、政策面、及企業(yè)盈利預(yù)期進行綜合考量，這也是在央行連續(xù)降息之后，A 股市場反應(yīng)較為平淡的主要原因。央行的貨幣寬松政策有助于提振股市，主要是有以下三方面原因：

    　　其一，釋放大量流動性，為A 股帶來增量資金；其二，降低企業(yè)的融資成本，支持實體經(jīng)濟發(fā)展，從而帶動企業(yè)盈利回暖；其三，降低了企業(yè)現(xiàn)金流的貼現(xiàn)利率，提升了企業(yè)的現(xiàn)值。

    　　然而央行采取寬松政策往往是在經(jīng)濟承壓之時，根據(jù)近期數(shù)據(jù)，CPI 與PPI裂口擴大，工業(yè)增加值、固定資產(chǎn)投資和社會消費品零售總額的增速，都低于前值和預(yù)期，經(jīng)濟數(shù)據(jù)再現(xiàn)季末跳升而季初走弱，而在經(jīng)濟下行壓力下，企業(yè)的生產(chǎn)和經(jīng)營往往會面臨更多的困境，對企業(yè)盈利增長的擔(dān)憂打壓市場情緒。

    　　外圍因素來看，中美第一階段簽約遲遲沒有落地，這也增加了市場的擔(dān)心，另外港股方面走勢也偏弱，對A 股也產(chǎn)生一定影響。

    　　北上資金方面，本周北上資金凈流入54.47 億，較上周有所回升，但相較于11 月初超百億規(guī)模而言，流入規(guī)模出現(xiàn)明顯收窄，增量資金流入減少對市場形成制約。

    　　雖然指數(shù)下跌，但結(jié)構(gòu)性行情依舊存在。從本周各個行業(yè)板塊表現(xiàn)來看，前期漲幅較大、估值較高的消費、醫(yī)藥、科技類板塊出現(xiàn)較大幅度調(diào)整，一方面，經(jīng)過連續(xù)上漲，此類品種估值已經(jīng)不便宜，股價繼續(xù)向上的空間有限；另一方面，臨近年底，部分機構(gòu)出于鎖定收益的考慮，可能會對重倉股集中拋售；同時我們也看到，前期漲幅較小、估值偏低的周期類板塊表現(xiàn)突出，在此時點，對于高位股我們應(yīng)多一分謹慎。

    　�。ǘ�）配置策略：結(jié)構(gòu)為上，適當(dāng)左側(cè)潛伏穩(wěn)增長發(fā)力端由于經(jīng)濟依舊承壓，短期市場可能延續(xù)震蕩的概率偏大，配置上以結(jié)構(gòu)為上，適當(dāng)左側(cè)潛伏穩(wěn)增長發(fā)力端：

    　　其一，適當(dāng)左側(cè)潛伏穩(wěn)增長發(fā)力端，重點關(guān)注受益于穩(wěn)增長政策、估值較低、前期漲幅較小的周期性板塊。后續(xù)穩(wěn)增長政策有望進一步發(fā)力，對于受益于穩(wěn)增長政策程度較大、供需結(jié)構(gòu)較好、估值較低、前期漲幅較小的周期性板塊存在利好，短線此類板塊存在補漲機會，重點關(guān)注基建鏈板塊；后續(xù)穩(wěn)消費政策也有望出臺，耐用品消費方面，如汽車、家電等也可提前布局。

    　　其二，穩(wěn)增長發(fā)力有助于提升市場整體風(fēng)險偏好，券商板塊隨之受益。

    　　后續(xù)重點關(guān)注事件：1、MSCI 擴容將于11 月26 日盤后生效；2、12 月將召開中央經(jīng)濟工作會議。

    　　風(fēng)險提示：政策不達預(yù)期，經(jīng)濟下行超預(yù)期，外圍環(huán)境大幅惡化