策略周報(bào)：常識(shí)重要還是邏輯重要
常識(shí)重要還是邏輯重要？專業(yè)投資者都會(huì)說(shuō)常識(shí)，但是實(shí)際操作中大多數(shù)人會(huì)更相信邏輯，特別是專業(yè)投資者，因?yàn)橛贸ＷR(shí)得到的結(jié)論大多數(shù)時(shí)候過(guò)于簡(jiǎn)單，和我們高屋建瓴地深入研究得到的結(jié)論比，論據(jù)不充分，和我們勤勤懇懇地跟蹤到的行業(yè)趨勢(shì)也不一致。9 月中旬以來(lái)，市場(chǎng)持續(xù)調(diào)整，部分周期行業(yè)（建筑、商貿(mào)、公用事業(yè)、采掘等）已經(jīng)達(dá)到了歷史最低PB 附近，市場(chǎng)正在挑戰(zhàn)部分歷史估值底部的有效性。從常識(shí)的角度，歷史估值底部被打破一般是小概率事件，我們認(rèn)為當(dāng)下應(yīng)該相信常識(shí)，如果是絕對(duì)收益投資者，可以適當(dāng)開始關(guān)注低估值周期股的布局機(jī)會(huì)，未來(lái)半年內(nèi)大概率會(huì)有收獲。
�。�1）市場(chǎng)整體估值已經(jīng)回到2733。從指數(shù)來(lái)看，9 月中旬以來(lái)的調(diào)整幅度并不大，不過(guò)從市場(chǎng)整體靜態(tài)PB 來(lái)看，現(xiàn)在估值水平已經(jīng)回到了2733時(shí)候的水平了。雖然2018 年底市場(chǎng)的整體估值出現(xiàn)過(guò)更低的水平，但考慮到那時(shí)候投資者是第一次擔(dān)心貿(mào)易沖突，情緒上更謹(jǐn)慎。同時(shí)，由于去杠桿的推進(jìn)，股權(quán)質(zhì)押、私募基金贖回等流動(dòng)性問(wèn)題更為嚴(yán)重，2018 年底的低估值有一部分是投資者流動(dòng)性危機(jī)被迫砍倉(cāng)打出的估值底。考慮到現(xiàn)在面臨的情況比那時(shí)候好很多，市場(chǎng)在短期內(nèi)繼續(xù)將估值下探到2440 的區(qū)域可能性并不高。
�。�2）周期股正在挑戰(zhàn)歷史底部估值。當(dāng)然這一次市場(chǎng)的估值在板塊間分化比2440 點(diǎn)的時(shí)候更為極端。2440 點(diǎn)的時(shí)候，大部分板塊都在歷史底部區(qū)域，而最新的數(shù)據(jù)能看到，消費(fèi)和成長(zhǎng)已經(jīng)離底部比較遠(yuǎn)了，而周期、公用事業(yè)類估值已經(jīng)達(dá)到或接近2440 點(diǎn)的估值水平。
�。�3）擺脫底部的時(shí)間估計(jì)也不會(huì)太長(zhǎng)。最后一個(gè)問(wèn)題是，估值底即使有效，只能說(shuō)明往下空間不大，但也有可能也會(huì)出現(xiàn)長(zhǎng)時(shí)間的低估值。
2013-2014 年，周期股系統(tǒng)性的機(jī)會(huì)匱乏從2013 年中到2014 年年中，持續(xù)了超過(guò)1 年。我們認(rèn)為，這一次和2014 年上半年最大的不同時(shí)，2014 年是2014-2015 年連續(xù)兩年經(jīng)濟(jì)下行的初段，其盈利格局展望2 年都沒(méi)大機(jī)會(huì)，必然會(huì)導(dǎo)致估值長(zhǎng)時(shí)間被壓制。但是現(xiàn)在處在2018-2019 年連續(xù)兩年經(jīng)濟(jì)下行的中后段，如果展望1 年，基本面的看點(diǎn)雖然比消費(fèi)和成長(zhǎng)差，但是與2014年上半年的周期股比，基本面的看點(diǎn)還是多很多的。
�。�4）短期策略：9 月中旬以來(lái)的調(diào)整已經(jīng)到達(dá)尾聲。9 月中旬以來(lái)的調(diào)整，主要是前期利多兌現(xiàn)后，獲利盤較多和倉(cāng)位調(diào)整需要帶來(lái)的調(diào)整，是技術(shù)性調(diào)整，空間和時(shí)間都不會(huì)太久。短期利多兌現(xiàn)或逆轉(zhuǎn)后的壓力是存在的，但比2019 年之前的兩次都好一些。從經(jīng)驗(yàn)上，市場(chǎng)的表現(xiàn)大多領(lǐng)先右側(cè)的信號(hào)，不用等右側(cè)信號(hào)再建倉(cāng)，現(xiàn)在就可以逐步建倉(cāng)了。
風(fēng)險(xiǎn)提示：房地產(chǎn)市場(chǎng)超預(yù)期下行，美股劇烈波動(dòng)。
